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O novo Ministro das Finanças 2

Em vários artigos publicados no departamento de research do BCE e, posteriormente, numa versão menos técnica, na Vox, Vítor Gaspar caracteriza o euro como uma experiência institucional sem precedentes. Tem toda a razão. Mas o problema vem a seguir. Vítor Gaspar considera que os 10 primeiros anos desta experiência foram um extraordinário sucesso: a inflação média foi de 2.2%, o que satisfaz os objectivos da estabilidade dos preços; as taxas de juro de curto e longo prazo mantiveram-se muito mais estáveis do que no período que antecedeu a criação da moeda única; e, finalmente, os défices das contas públicas cairam para o valor mais baixo de sempre, 0.6% do PIB em 2007, o que compara com 4% nos anos 80 e 90.  Para que não pareça que a estabilidade nominal é um fim em si mesmo, um mero fetiche ideológico, Vítor Gaspar destaca o que considera serem os beneficios reais desta política: crescimento (estável) do produto; criação de 18 milhões de empregos (muito mais do que na década anterior). Finalmente, a introdução da moeda levou ao aumento das trocas comerciais e a um aprofundamento da integração financeira. No fundo, o euro facilitou o funcionamento eficiente do Mercado Único, ou, como escreveu Vítor Gaspar: 'Uma moeda', 'Um mercado' geram dinâmicas virtuosas que se reforçam mutuamente. Ou seja, no entender de Vítor Gaspar, o objectivo de promover uma cultura de estabilidade nominal na zona euro foi plenamente atingido. No fundo, os 10 primeiros anos da moeda única são um exemplo do que alguns classificaram como a Grande Moderação.

 

O que Vítor Gaspar não diz é que, ao mesmo tempo que estes 'sucessos' iam acontecendo, a zona euro acumulava desequilibrios macroeconómicos que se revelaram insustentáveis. Grande parte destes desequilibrios não são exógenos ao sistema, antes estão directa e internamente ligados aos 'sucessos' referidos por Vítor Gaspar e são,  sobretudo, o resultado de uma arquitectura institucional disfuncional. Para além de contribuir para a criação de desequilibrios macro insustentáveis, a actual arquitectura institucional do euro não só promove como dificulta a superação desses mesmos desequilíbrios. Ou seja, no caso de um choque assimétrico, o euro, na sua actual configuração, funciona como um factor adicional de instabilidade, ampliando – e não corrigindo - os efeitos da crise. Tudo isto foi previsto por vários economistas. Se dúvidas houvesse, a realidade dos últimos dois anos mostrou que tinham razão – e que, por implicação, as ideias, teorias e modelos económicos de Vítor Gaspar estavam errados.

 

 

Para ilustrar este último ponto, vale a pena dar alguns exemplos de como Vítor Gaspar interpretou (erradamente) os 'sucessos' dos dez primeiros anos do euro. Primeiro, a criação da moeda única levou a uma convergência das taxas de juro entre os chamados países do centro e da periferia. Esta convergência constitui aquilo que Vítor Gaspar designa por convergência macroeconómica virtuosa. Como escreve num artigo intitulado Macroeconomic Adjustment to a Monetary Union

The move to monetary union in Europe led to convergence of interest rates among the participating countries. This was associated with notable cross-country differences in the behaviour of key macroeconomic aggregates. Compared to the low interest rate countries, former high interest rate countries experienced a boom in domestic demand, a deterioration of the current account and appreciation of the real exchange rate. This paper documents the key stylised facts of this experience and provides a compact two-country model, based on the Blanchard-Yaari setup, to analyze this phenomenon. This model, though simple, is able to broadly capture the main qualitative features of the adjustment. Using this model, we show that the creation of the monetary union leads to an increase in welfare for all generations in both country groups.

 

Em si mesmo, este processo de convergência nominal, que levou ao aumento da actividade económica nos países que, tradicionalmente, tinham taxas de juro elevadas, como Portugal, Espanha, Irlanda e itália, é positivo. Quaisquer efeitos negativos devem-se, não à redução das taxas de juro e ao aumento de fluxos de capital entre centro e periferia, mas sim à falta de reformas estruturais.


Na opinião de Vítor Gaspar tal é evidente quando comparamos a experiência portuguesa e espanhola, sobretudo depois de 2000.  Vítor Gaspar explica as diferenças de crescimento entre os dois países como algo que confirma as suas teorias: Espanha cresceu mais do que Portugal porque praticou uma política orçamental mais restritiva e porque fez as reformas estruturais que Portugal não soube ou não quis fazer. Vítor Gaspar olhou para a taxa de crescimento do PIB Espanhol, viu que, ao contrário do caso português, esse crescimento coincidiu com uma redução acelerada do défice e dívida pública, e postulou uma causalidade inequívoca entre política orçamental e crescimento do PIB. A redução do défice e da dívida seriam, pois, a demonstração de que a austeridade expansionista funciona. Não lhe ocorreu que a causalidade é exactamente a oposta daquela que ele vê nos dados: foi o crescimento que levou a uma redução do défice e não o oposto.


Algo semelhante acontece na criação de emprego, que, ao contrário do que afirma Vítor Gaspar, não foi o resultado de quaisquer reformas estruturais que tornaram o mercado de trabalho mais flexível, mas sim o produto do elevado crescimento económico, sobretudo em países como a Irlanda, Espanha e a Grécia. Como este crescimento económico se deveu à criação de bolhas especulativas, fruto da convergência das taxas de juro e da canalização de excedentes dos paises do centro para a periferia, e se revelou insustentável, dificilmente podemos rotulá-lo de sucesso e muito menos a atribui-la a quaisquer reformas estruturais de teor liberal. O facto de, no início de 2011, a Zona Euro ter a taxa de desemprego mais elevada desde a criação da moeda única é prova disto mesmo: com a queda do produto o desemprego subiu. Não se afigura, pois, inteligível que, depois de ter atribuído o crescimento do emprego à flexibilidade dos mercados, economistas como Vítor Gaspar venham agora dizer que a forma de baixar o desemprego passa exclusivamente por...flexibilizar o mercado de trabalho.


Se dúvidas houvesse, os casos Espanhol e Irlandês contrariam tudo o que Vítor Gaspar disse sobre o 'sucesso' dos 10 primeiros anos da moeda única. Ao contrário do que defendem os modelos teóricos de Vítor Gaspar, a estabilidade macroeconómica não se reduz a uma política monetária que visa o controlo da inflação e ao PEC. Prova disso é que os desequilíbrios macroeconómicos que foram sendo gerados nos 10 primeiros anos do euro nada têm que ver com estes dois indicadores. Devem-se sobretudo ao acumular de dívidas insustentáveis no sector privado, ou seja, devem-se a algo que as teorias defendidas por Vítor Gaspar não só desvalorizam como não reconhecem como podendo constituir qualquer tipo de ameaça à estabilidade da zona euro.

 

Num artigo intitulado Opting out of the Great Inflation: German monetary policy after the break down of Bretton Woods, Vítor Gaspar atribui a esta cultura de estabilidade aquilo que diz ser o sucesso Alemão. Mas tal assenta numa interpretação errada do sucesso económico Alemão no pós-guerra. Em vez de promover a estabilidade, a combinação entre integração e desregulação financeira e uma arquitectura institucional disfuncional sem mecanismos federais para lidar com choques exógenos (e endógenos) reforçou divergências previamente existentes, contribuiu para gerar desequilibrios macroeconómicos insustentáveis e aumentou a exposição da zona euro a crises financeiras. A teoria que o BCE importou do Bundesbank e que pretendeu criar o equivalente funcional do Padrão Ouro – se a política assentar no cumprimento estrito de um conjunto de regras e se mantiver livre de interferência política, atingiremos, de forma quase automática, uma cultura de estabilidade - falhou aparatosamente. Não só não identificou correctamente os riscos associados à formação de certos desequilibrios macroeconómicos insustentáveis, como, pior, quando surgiu a crise, ficou sem nada para dizer: em 2008, a resposta à crise socorreu-se de teorias que, supostamente, a economia praticada por Vítor Gaspar tinha remetido para o caixote do lixo da história. E fê-lo por necessidade. O facto de Vítor Gaspar ter apoiado a necessidade desta resposta heterodoxa parecia revelar a humildade com que enfrenta as muitas limitações da sua ciência. Mas não foi isso que aconteceu. (cont)


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